【金融】三談股市

2000年我到瑞聯銀任職，一開始是Executive Director，不久升為Managing Director，這是瑞聯銀最高的人事等級，在這以上就不再分等，而完全以主管的單位大小來分辨職位高低，亦即Head of So-And-So；用軍事上的比喻，就是將軍不分等級，只以師長、軍長、兵團司令來互稱。當時我主管股票的高頻交易，有自己的Trading Desk，這是一個完整的交易組織，有獨立的賬戶和資金；但在同時，我也是直屬老闆（瑞聯銀美國股票交易的總管）的最重要智囊和顧問，而他又是他的老闆（瑞聯銀美國股市的總管）的最重要智囊和顧問。他和我大概是當時整個瑞聯銀裡真正會考慮金融理論、環境、戰術和戰略的兩個人：在我們之下的，視野很窄，只負責職務上的直接任務；在我們之上的，則主要搞政治的折衝和資源的分配，對生意如何賺錢反而只有領導而沒有專業上的責任。

我那個老闆大學畢業，主要靠著超人的執行力，在同一家公司從底層一路做上去，雖然有心學習專業知識，但是學術底子比較單薄，立足點不夠高，看得也就不太遠。我進公司沒多久，很快他就把很多事情拿來和我商量。當時我剛接觸到公司的高層，對他們之間的政治鬥爭完全沒有興趣，自己的部門又百廢待興，所以也只對他的問題零星作答，沒有試圖去全盤了解。但是他大概也注意到我不覬覦他的職位，對我十分信任，討論起生意來並不藏私，反而讓我能影響到更高階的決策。有一天他忽然又找我聊天，問未來幾年美國股市的大勢如何，我說正要開始分裂（Fragment）；他說那麼是不是該買下一個股市的股份（後來我才知道當時有好幾個新股票交易中心找瑞聯銀入股），我說分裂以後，個別股市所佔的分量會越來越小，不是好的投資；他問什麼是好投資呢？我回答說應該要往上游走，掌控股票交易單的來源，也就是美國的股票經紀公司。我當場建議瑞聯銀買下Ameritrade，並且和其他的股票經紀公司建立聯盟，繞過股票市場，直接接收他們的交易單。他叫我寫了一篇不具名的建議書，把整個分析和策略簡單陳述出來，以後的幾個月就不再提起這個話題。

到了2000年七月，他忽然興高采烈地來找我，原來瑞士總部接受了那個建議（大概由大老闆具名），願意打開腰包，買下一家股票經紀公司；不過Ameritrade太過平民化，瑞聯銀覺得市場定位不夠高，而Merrill Lynch又太大太貴，所以最終接觸了Paine Webber，剛好Paine Webber生意處於低潮，CEO想要套現退休，一拍即合。當天稍晚，瑞聯銀和Paine Webber就將公開宣布價值110億美元的購併案，我的老闆要我隨他代表瑞聯銀到Paine Webber的總部開始安排組織合併的細節。從此有外界股票公司來找瑞聯銀合作的時候，我一定會被要求列席。一年之後，我的老闆又和Charles Schwab談判成功，成為他們股票交易單的獨家處理商，從而完成了整個計劃，使瑞聯銀的美國股票生意大幅增強，從三流一躍而入了二流之列。此後六年，他的老闆連升了兩級，成為瑞聯銀投資銀行（Investment Banking）分部的CEO，遺缺一直由他遞補。但是他們不懂債劵方面的風險，而我又早已離職，不能給他們警告（事後我讀了新聞報導，那些債劵交易員的胡搞和忽悠對我來說是很明顯的），結果在2007年爆發了大損失，他們兩人都被解僱。

扯了這麼多陳年舊事，我真正想解釋的是幕僚的重要性。一般人沒有接觸過大規模組織做重要決策的過程，往往不了解做主官最重要的是執行能力和政治技巧而不是深刻的專業思考；檯面上的領導即使是從底層幹上來的，也必然會有盲點，若要有全面而高遠的見識，背後就必須有稱職的智囊。很多戰略性的決策，其實來自幕僚型的專業幹部，他們的級別並不太高，但是對執行細節有完全的掌握，如果又有好的頭腦和機遇，能看得夠廣夠遠，那麼就成了組織裡隱形的關鍵。前兩天傳出原本已定將改任人民銀行副行長的中國證監會主席助理張育軍被捕，他的履歷就是一個典型的技術官僚，曾任深圳和上海股票交易所的所長，在證監會應該正是擬訂和執行規章細節的關鍵專家。只是他和我相反，沒有利用機遇來為組織服務，反過來為己謀私，和中信的高管狼狽為奸，那麼前一段時間我抱怨中國股票監管單位，“中共當局處理股市的過程不只是笨手笨腳，根本就是縛手縛腳，和美國政府如出一轍，顯然是受既得利益者的控制”（參見前文《世界經濟未來走向》的第一個留言），看來是一語中的了。

這次中國的股災有三個段落：首先是錯誤地鼓勵泡沫長大；其次是在泡沫破裂之後，管理單位反應虛弱無力，亂無章法；最後有紀委介入，才總算開始整理出個頭緒來。我們還不能確定除了張育軍和中信的幾個主管之外還有沒有重要的犯罪者，但是光有張育軍一人，就可以開始解釋為什麼第二階段的反應那麼糟糕。至於泡沫的吹成，則是更高階層的責任。上週有香港的媒體報導，說朱鎔基曾幾次對李克強提出諫言，被完全無視，等到問題爆發，李克強仍然打算無為而治，習近平不得已才讓紀委幫忙。那篇文章還推測習近平將在十九大把李克強推上人大常委會委員長的虛位，改由目前的上海市委書記韓正來出任總理。我對香港媒體報導的真實性沒有太大的信心，這條新聞很可能是他們自己編出來的謠言，不過李克強做為全國經濟的主管，他和他的幕僚群對經濟自由化過度崇拜，的確是一個嚴重的問題。如果習近平覺得這幾年經濟政策的制定和執行走歪了，半途換馬也是不得已的必要之舉。我對韓正的執政記錄不熟，不能做什麼評論，但是重慶市長黃奇帆的執行力很強，應該是副總理的合適人選。此外共青團的幹部升級太容易，沒有足夠的歷練，似乎是中共中央也已經認識到的毛病。我對胡春華個人也沒有什麼深刻的了解，不過他的履歷實在太單薄了，希望七年後中共能找到更好的人選。